债基赎回风波平息，资金出走到哪儿？
21世纪经济报道 21财经APP 庞华玮
21世纪经济报道特约记者 庞华玮
7月下旬，债基赎回风波再起。
随着股债市场“跷跷板”效应发酵，一边是A股日渐火热，沪指站上3600点，资金持续流入；另一边是债市波动，7月下旬超七成债基面临净值回撤，同时债基普遍遭遇大额赎回，债基的回撤与赎回形成了一定程度的负反馈链条。
7月以来，已有40多只债基公告大额赎回并调整基金份额净值精度。
由于央行的及时行动和维稳使得负反馈很快被有效阻断，7月底债市似乎已逐步走出低谷，债基赎回风波也正在成为过去。
据21世纪经济报道记者了解，目前机构对于公募债基赎回已经整体停止，甚至部分机构开始重新申购。
不过，业内认为，随着股市赚钱效应进一步显现，未来可能吸引资金进一步从债市转向股市。有业内人士建议，市场短期波动时可“看股做债”，但在当前债市“资产荒”的大背景下，拥抱“固收+”基金或是不错的选择。
赎回风波
近期债市大幅波动，犹如“过山车”。
10年国债收益率从7月初的低点1.64%开始启动，7月下旬开始大幅上行，7月末达到1.75%的阶段性高点后回落，8月初回落到1.70%附近。
而7月以来的债市调整造成了债券基金净值大幅波动。
Wind数据显示，7月下旬(7月21日至7月31日)，超7成债券基金业绩告负。市场上有3872只债基(仅统计初始基金，下同)有业绩显示，其中2821只基金收益告负，占比73%；973只正收益，占比25%；另有少量债基零收益。
其中，工银可转债净值回撤高达2.13%，江信一年定开、德邦锐裕利率债的净值回撤也超过1.3%。
7月份，随着债市震荡，净值亏损的债券基金数量随之扩大至1424只，占债基总数约37%；年内净值亏损的债券基金数量升至275只，占比7%。
对于债基来说，7月份这一波大回撤的现象比较罕见。
而在此背景下，债基发生了一波赎回。
21世纪经济报道记者据Wind基金公告数据不完全统计，整个7月份，有47只基金公告了大额赎回并提高了份额净值精度。
值得一提的是，债基的投资人主要为机构，特别是银行理财在其中占据重要位置。
近日华西证券研报指出，近期债基普遍遭遇大额赎回，据第三方债基申赎数据，7月21日以来，公募债基净申购指数持续为负，7月24日遭遇“924”之后的最大单日赎回。当时主要减持机构为银行理财及其通道(券商、信托、期货等)。
此时，央行及时行动，在7月25日公开市场净投放6018亿，并在跨月阶段连续大额净投放，向市场传导了稳债市、“防风险”的明确信号。此后，银行理财基本回归净申购。
华西证券的分析认为，这一阶段银行理财赎回债基的背景或多为防御性操作，而非其自身负债的大规模流失。也即是银行担心客户赎回，选择先赎回债基，防止流动性踩踏。2022年11月的债市踩踏之后，这种操作成为机构面临债市风险时的常规操作。
不过，华西证券数据还显示，此后的7月25日-7月29日期间，公募纯债基金净申购指数始终为负，原因是银行自营接力成为了新的赎回主力。
对于银行赎回的原因，华西证券分析有两大原因：一是可能此前的大跌触发了部分机构的风控止损线，近期陆续减持债基；二是相比往年，2025年被动持券几乎无收益，银行利润大幅承压，对波动的容忍度也相应更低。
“过往银行资金往往是公募基金稳定的资金来源，今年配置盘的动摇很快会传导至交易盘，可能也放大市场的悲观情绪。”华西证券指出。
不过，蒋睿认为，“近期债基虽面临一定赎回压力，但整体仍处于可控范围。”
蒋睿分析7月债基赎回背后有两个原因：一方面，化债背景下利率水平及信用利差长期处于磨底震荡状态，纯债基金的收益表现与往年相比出现了一定预期差，部分投资者选择赎回；另一方面，股市估值持续抬升，赚钱效应逐渐显现，吸引了资金从债市转向股市。
调整背后
对于7月下旬以来的债市调整，业内普遍认为，“股债跷跷板效应”是重要原因。
“今年市场风险偏好明显抬升，股债跷跷板效应下‘看股做债’效应明显，股市估值持续修复，债市上涨阶段性承压。”格上基金研究员蒋睿表示。
好买基金研究中心研究员陈运铎也指出，今年权益市场表现较好，近期上证指数站上3600点，市场整体风险偏好回升对于债券市场形成一定程度压制，“股债跷跷板”效应再度显威，从今年银行理财照常半年资金回表之后并未完全回流，部分资金被偏股类基金吸引也可以得到验证。
“权益市场表现较好导致市场风险偏好回升，因此权益市场对于债市基金形成了一定的虹吸效应，事实上，银行理财资金在半年度回表之后，资金并未照常回流至债券基金，反而转向了部分含权的混合债券基金。”陈运铎说。
民生加银宏观利率研究员滕懋平分析，7月下旬雅江水电站开工、发改委发文限制煤炭企业超产等使得商品市场热情被点燃。对债市而言，PPI回升、机构负债端压力两个维度压制之下，债市情绪偏负面。
而债市不如预期则对债基赎回起了关键作用。
“4月关税贸易战打响以来，利率债收益率再度显著下行，而后公募基金大幅布局做市信用债ETF成分券，各期限、各评级信用债的信用利差也极致压缩，债市收益率处在历史低位，使得债券市场整体对于市场的风吹草动较为敏感。同时，债基的回撤与赎回也形成了一定程度的负反馈链条。”陈运铎说。
而国际大环境也促使机构对债市的预期出现变化。
蒋睿认为，2024年底债市快速走牛，部分透支宽松货币政策预期，存在技术性调整需求。
“看股做债”还是“固收+”？
这一波债基赎回与以往不同。
“今年债基收益偏薄，本次调整高峰全市场公募利率债基YTD(年初至今)收益已经转负，导致机构投资者的抗风险能力普遍较低，负反馈偏早、机构‘多杀多’。”滕懋平说。
滕懋平指出，本轮股债均受预期影响，基本面和政策基调上并未出现变化，而是股市突破关键点位带动市场赚钱效应提升的负债驱动逻辑，与去年“924”当时政策预期的反转差异显著。
值得一提的是，在这一次债市震荡中，央行及时出手呵护市场。
“央行的及时行动和维稳使得负反馈被有效阻断，向市场传导了稳债市、‘防风险’的明确信号，使得情绪宣泄式的调整难以持续。”滕懋平说。
“目前机构对于公募债基赎回已经整体停止，甚至部分机构开始重新申购。”陈运铎介绍。
陈运铎指出，从7月25日以来，多家基金公司均反馈赎回压力已经逐步缓解，同时各大机构投资者已经开始再次申购债券基金。
究其原因，陈运铎解释，当前虽然权益市场表现较为火热，但是国内基本面偏弱的情况仍未扭转，机构观点总体还是偏多，市场情绪整体上也好于2022年的赎回环境。因此短期看债市依旧处在“上有顶，下有底”的区间波动行情，10年期国债收益率预计在1.6%-1.8%的区间范围波动，当10年国债本轮回调至1.7%以上位置，机构资金就有再度配置的动力，目前市场情绪整体已较为稳定。
事实上，经过7月债市的调整后，8月债市出现了新变数。
2025年8月1日晚间，财政部公告称，自2025年8月8日起，对在该日期之后(含当日)新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券(包含在2025年8月8日之后续发行的部分)的利息收入，继续免征增值税直至债券到期。
“国债等利息收入恢复征收增值税政策有利于公募基金募资。”蒋睿点评道。
业内认为，此后，银行可能会追加更大规模的委外投资。因为对于银行而言，若让公募基金代其配置，可享受利息增值税减半，资本利得增值税减免、所得税双免的优势。而银行理财资金偏爱债基等固收产品。
华西证券认为，8月中上旬债牛机会正在酝酿，可继续拉长久期，机不可失。
“理性来看，其实近期每次大调整，都是逆向操作的机会。”华西证券表示。
对于后市，滕懋平认为，债市策略上整体可维持中性偏高久期。理由是近期政策预期降温、PMI数据表明经济“弱现实”，债市呈现修复行情。但趋势上，权益市场压制仍在，短期债市可能维持区间震荡，因此可采取灵活波段操作。其认为，从基本面和政策定价逻辑来看，债市仍有支撑。
蒋睿建议，短期波动“看股做债”，中长期趋势仍需盯住基本面。当前市场风险偏好显著抬升，央行进一步大幅宽松货币的可能性有所降低，某种程度上制约了利率下行的空间；但鉴于经济基本面尚未企稳，利率的上行空间也将比较有限。
“不论利率变动方向如何，低利率时代已经来临，适当提高风险预算，拥抱‘固收+’基金或是不错的选择。”蒋睿说。
陈运铎分析，后续来看，随着机构对于公募债基赎回压力开始缓解，部分机构投资者在上周一甚至开始重新申购债券基金，各期限利率债收益率在上周也开始逐步企稳下行。但上周二市场对于周三召开的中央政治局会议开始了政策方面的博弈，股市震荡走强，债市收益率整体出现了一定程度的调整。随着周三周四，政治局会议政策表态不及预期，关税谈判并未有显著进展，同时7月PMI数据再度回落，连续4个月低于荣枯线，债市收益率再度转入下行态势。
陈运铎表示，短期来看，债市有望继续企稳修复，对于风险偏好低的投资者，可以考虑适当逆势加仓纯债型基金。但对于有一定收益要求，并且又能接受一定的市场波动的稳健型投资者，在当前债市“资产荒”的大背景下，可以考虑“固收+”策略的产品，或者跨境固收类产品。
